人和商业地下商城出售流标 戴永革独吞10亿烫手山芋

安安

没有任何悬念，人和商业以10亿美元价格出售旗下地下商城最终以流标告终。

一个多月前，人和商业对外宣布，委托戴德梁行整体出售旗下44个地下商城项目，总建筑面积410万平方米，其中23个建成项目面积130万平方米，此外还有11个在建工程和10个取得批文还未开工项目。

在广泛进行招标的同时，人和商业还与大股东戴永革控制下的英属维尔京群岛离岸公司盛诺有限公司（以下简称“盛诺”）签署一份备用协议，如果招标失败，盛诺将接手这一10亿美元烫手山芋。4月21日，人和商业发布了招标失败公告。

4月29日人和商业宣布，备用方案正式生效，经过股东大会批准后，最晚于6月30日之前，盛诺将正式接盘人和商业地下商城资产。

其实，早在2015年人和商业就开始启动转型事宜，当年6月份，人和商业以65亿港元价格从戴永革妻子张兴梅手中购得寿光地利旗下8家农产品(13.15, -0.14, -1.05%)批发市场。本次交易完成后，人和商业主营业务将由地下商城转为农产品批发市场运营。

接近人和商业的人士透露，人和商业地下商城流标在意料之中，“地下商城大多是人防工程，没有产权，使用权都已经出售了，地下商城值钱的资产已经不多了。”而且，目前人和商业与业主之间存在诸多纠纷。

在这位人士看来，人和商业收购寿光地利价格和戴永革收购人和地下商城价格相当，更像是一次资产置换，“戴永革从人和商业身上没少赚钱，现在还有一些没有退出的投资机构，资产置换多多少少有些补偿投资者的意思。”

10亿美元资产价值几何

人和商业年报显示，截至2015年底，人和商业在全国12个城市拥有22个地下商场，总建筑面积127万平方米，其中可供出租的面积为87万平方米，另外还有481万平方米在建或储备项目。

根据本次交易独立财务顾问宝积资本有限公司评估，人和商业所出售的地下商城净资产为205亿元，另有96.4亿元境内应付款及49.4亿元离岸债务，所以出售资产估值为10亿美元，相当于65亿元人民币，其中96.4亿元应付款由买方承担。

如果作为普通商业项目，这一规模显然不可小觑，但人和商业旗下地下商城绝大多数为人防工程改建，按照相关法律规定，人防工程谁建设谁受益，产权属于政府，开发企业拥有和平时期使用权。

上述接近人和商业人士认为，没有产权意味着不能作为商品出售，也无法作为抵押物从银行信贷。而且目前关于人防工程作为商业使用的相关法律还不完善，一旦出现纠纷，将面临无法可依的局面。

人和商业于上世纪90年代初起源于哈尔滨，2002年开始走向全国，由于人防工程手续简便（仅需人防部门审批）、不需要缴纳相关税费，成本优势极为明显，戴永革正是看中了这一优势，才进行大规模扩张。

人和商业的营收，一直以出售使用权和收取租金两条腿走路，其中出售使用权占据绝对比例，租金收入仅占零头，已经建成的127万平方米地下商城中，多数均已经售出，人和商业自持面积极少。

据购买人和商业部分使用权的哈尔滨业主介绍，人和商业四期、五期项目除了消防通道、过道等非经营部分外，已经全部出售，而后人和商业以每年8%的回报率从业主手中反租回来统一经营，其87万平方米可供出租的商城多数为反租来的经营权。

转折出现在2012年。这一年开始，人和商业旗下在建工程全部停工，至今未有任何复工迹象。上述接近人和商业人士表示，一方面由于传统商业逐渐没落，一方面是十八大后部分地方政府叫停了项目。

在建工程全部停工意味着人和商业出售使用权作为主要收入来源逐步枯竭，再加上商城逐步没落，人和商业营收和利润逐年下滑，净利润从2009年最高峰40亿元一路下滑至2015年亏损45.37亿元。

从2014年底开始，人和商业在哈尔滨几个项目中，开始放弃原来对业主承诺的8%反租回报，按照相应业态反租回报从0.8%到3%左右，租金降低使得业主纷纷要求收回经营权，四期、五期和六期业主与人和商业之间的官司一直持续至今。

使用权已经出售，经营权也面临着丢失，这是人和商业在全国项目面临的普遍现状，其所谓10亿美元资产已经严重缩水。

商业模式先天缺陷

正如上述人士所言，因为人防工程没有产权，使用权也存在极大不确定性，人和商业的商业模式存在先天缺陷，“能拿到人防工程已经很不易，而且还把使用权出售了，这不是一般人能够做到的。”

由于不需要缴纳相关税费，人和商业成本极为低廉，毛利率一直保持在70%以上。以2009年为例，其全年营收为41.63亿元，净利润高达40.38亿元，2015年全年营收8.7亿元，毛利为8.69亿元，其亏损的45.37亿元主要来自投资物业评估减值和商誉减值。

较高的毛利率并没有获得资本市场的青睐，2008年人和商业在港IPO时即遭冷遇，9月30日，人和商业正式公开募股，由JP摩根保荐，瑞银、JP摩根、汇丰和中银国际承销，IPO团队堪称豪华。

按照计划，人和商业将于2008年1月15日挂牌，募集51亿港元，但10月14日，公司宣布发行价由原来的1.71港元下调至1.13港元，并将挂牌时间推迟一周时间。这一定程度上与资本市场看淡人和商业模式有关。

早在2007年12月，新世界(13.070, -0.38, -2.83%)、资金国际和红杉资本分别以13亿元、8亿元和1.8亿元认购了人和商业优先股份。

2008年1月份，郑裕彤控制下的亿采投资再次认购了3亿元。刘圈德（音）控制的GlobalGiantEnterprisesLimited认购了8亿元优先股，易居中国下属PalmasAssetsLimited认购了7000万元，值得注意的是，车峰控制下的EverUnionCapitalLimited也认购了1.3亿元的优先股。

10月22日，人和商业正式挂牌，最后仅募集33.93亿港元，其中普通投资者仅仅认购了2245.8万元，多数股份被机构投资者认购。华平房地产基金贡献了3.89亿元。JP摩根、瑞银、中银国际、汇丰银行及多家私募均有认购。

值得关注的是，从2007年底到2009年10月份上市成功，人和商业募集的所有资金中有一部分并没有进入上市公司，而是以转让股份的名义进入大股东超智的腰包。

其中新世界13亿元中4亿元、资金国际和红杉资本9.8亿元中的4.5亿元均没有注入人和商业，亿采投资、易居、车峰和刘圈德共计13亿元全部归属超智，等于人和商业上市前就有21.5亿元资金被套现。

人和商业上市之前设计了相对较为复杂的控制结构，实际控制人和项目之间设置6级控制框架，戴永革的姐姐戴秀丽成立离岸公司耀山，耀山逐级控制超智、人和商业、贤华，贤华下面是5家离岸公司，再下一级是香港设立相对应的5家企业，通过5家港企控制人和商业在哈尔滨、广州和郑州的5个项目。

人和商业最初实际控制人为戴秀丽，2014年戴秀丽把人和商业全部权益无偿转让给戴永革，截至2015年底，戴永革和张兴梅在人和商业累计持股62.99%，其中张兴梅所持股份为人和商业收购寿光地利增资扩股后所占股份。

2008年10月在港交所上市后，人和商业的财技玩得如鱼得水，通过出售地下商城使用权和项目公司股权维持业绩增长，2009年出售郑州项目获得24.35亿元，2010年出售大连5个项目获得39.71亿元。

从2010年至2012年连续三年，人和商业甚至出现净利润远远高于营业收入情况。2012年所有在建项目停工后，第二年起人和商业开始步入持续亏损状态，从2013至2015年三年累计亏损超过80亿元。

安安

戴永革独吞10亿美元烫手山芋

对于人和商业而言，地下商城业务持续亏损无疑是个无底洞，如今，这一烫手山芋交给了戴永革，从商业角度而言，这笔交易无疑拯救了人和商业，但对戴永革显然不划算，他为何还要独吞苦果？

据上述人士透露，长期以来，人和商业名义上控制人为戴秀丽，实际一直由戴永革掌控。“戴秀丽极少出席人和商业的董事会，也不参加公司任何会议，2011年以后就彻底退了。”

记者查阅历年人和商业董事会议纪要，戴秀丽仅在2011年之前参加过两次董事会议，最后一次是2011年底。

人和商业控股法人股东均为离岸公司，其背后实际控制人难以知晓，而人和商业披露大股东为超智（SuperBrilliantInvestmentsLimit-ed），超智为另一家离岸公司耀山（ShiningHillInvestmentsLimited）子公司，耀山的权益人为戴秀丽或者戴永革。

据另一位人士透露，人和商业不同项目掌握在不同权益人手中，其中哈尔滨项目为戴永革所有，广州、郑州等其他城市项目，则由戴永革和蒋梅共同拥有，“上市之前，蒋梅在人和商业权益应该在40%左右。”

记者并未获得佐证这一说法具有法律效力的文件，但上述人士表示，人和商业权益分配母公司均设在澳大利亚，其中一家名为FruitMasterInternational的空壳公司，蒋梅、戴永革和一名王姓女士为主要股东，蒋梅目前为人和商业非执行董事。

　　查阅人和商业早年工商资料不难发现，其中哈尔滨人和为戴永革所有，哈尔滨世纪人和、广州人和和郑州人和均由人和集团和离岸公司共同控制，其中离岸公司在哈尔滨世纪人和占股50%，在广州人和及郑州人和均占股40%。

公开资料显示，蒋梅原为央视主持人，2002年加入人和商业，一直担任非执行董事一职，曾在人和广州和郑州项目担任董事。蒋梅加入后，人和地下商城业务开始从哈尔滨走向全国，并迅速做大。

上述人士表示，2011年起，每年蒋梅都会参加一次董事会，平时常驻澳洲，很少回大陆，“基本不参与公司具体事务，据说戴永革和蒋梅还有其他海外投资业务合作，蒋梅夫妻主要负责海外的业务。”

2008年人和商业IPO遇冷，上述人士透露，新世界、红杉资本、资金国际私募投资者进入时均与人和商业签订相关协议，要求发行价不低于1.53元，投资回报率不低于20%，融资回报率不低于35%，上市头一年和第二年净利润分别为16亿元和32亿元。

在当时资本市场现实之下，正是这些投资者的支持确保顺利上市，但也给人和商业限定了苛刻的条件，这些要求迫使人和商业想尽一切办法推高股价，通过出售资产来维持利润，为这些支持者退出做功课。

2009年、2010年期间，新世界投资等私募投资者逐步套现，人和商业业绩开始呈现颓势。2012年，JP摩根、美国资本集团等投资者也开始撤退，最初一批投资者已经悉数完成套现。

随之，京西投资、中国人寿和海通证券等机构投资者进入人和商业，京西投资2013年时退出，海通证券于2015年1月清空退出，目前中国人寿在人和商业仍占有5.85%股份，戴永革家族通过资产置入股份从2014年的48.49%上升至2015年的62.99%。

虽然包括戴永革在内多数投资者获得巨大回报，但人和商业并没有给中小投资者带来任何回报，从2012年业绩下滑后，股价长期低于1港元以下，2015年6月份曾短暂突破1港元，8月底以后股价从未突破0.5港元。

上述接近人和商业人士认为，把较为优质的农产品批发市场注入上市公司，把亏空的地下商城资产剥离，一定程度上是大股东对上市公司一种补偿行为，“股东和投资者通过套现获得了可观收入，把亏空留给了上市公司。”

目前人和商业共有144.8亿元债务，交易所得10亿美元（约合65亿人民币）中有15.6亿元用于农产品电商建设等新业务发展，剩余近49.4亿元将用来偿还即将到期的离岸债务，境内的96.4亿元债务由买方承担。

（来源：经济观察报）

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